核心观点

12 月中央政治局会议、中央经济工作会议定调明年将持续扩大内需，以提振消费为重点扩大国内有效需求，食品饮料行业有望迎来景气拐点。近期白酒春节备货开启、动销较平稳，微信小店打开礼赠新场景，零食等品类有望受益。重点看好四个板块，1）白酒。机构配置低，估值低，股东回报持续增强，动销有望明显修复，预期反转。2）啤酒。青啤换届叠加政策催化下餐饮需求有望复苏，Q4 渠道低库存下销量出现反弹，轻装上阵蓄力明年。3）餐饮链细分龙头多产品渠道布局如海天味业安井食品，景气度环比提升成本端边际改善如安琪酵母涪陵榨菜，受益餐饮连锁化趋势渗透率不断提升如颐海国际等。4）休闲零食保持高景气，新产品和新渠道持续贡献增量，微信小店等有望打开礼赠新场景。

本周要点：

本周A 股上涨，上证指数收于3400.14 点，周变动+0.95%。食品饮料板块周变动-0.22%，表现弱于大盘1.17个百分点，位居申万一级行业分类第11 位。

本周食品饮料各子板块中涨跌幅由高到低分别为： 乳品（1.69%），啤酒（1.19%），肉质品（0.37%），软饮料（-0.02%），白酒（-0.22%），调味发酵品（-1.13 %），休闲食品（ -1.51%） ， 其他酒类（ -3.01%） ， 保健品（ -3.24%），预加工食品（-3.7%）。

观点及投资建议：

1、在12 月，中央政治局会议、中央经济工作会议定调明年将持续扩大内需， 消费行业有望受益。两次会议重申“高质量发展”的核心目标，同时明确指出将通过政策工具加速内需恢复、优化供给结构，为经济注入新的活力。

以提振消费为重点扩大国内有效需求，食品饮料行业有望迎来景气拐点，业绩及估值均有望得以继续提升。白酒板块有望随着国内经济提振及居民消费激活，商务场景及大众消费景气度回升，重回消费升级通道，龙头酒企盈利能力有望加速修复。当前白酒板块估值整体仍处于低位，长期投资价值凸显。

2、随着政策刺激力度加码，顺周期餐饮链有望率先受益于预期改善。我们持续看好：1）休闲零食、饮料行业保持高 景气度，微信小店新渠道为行业内公司带来重要增量机会；2）结合持续复苏的餐饮渠道，建议关注具有拓新品、管理层换届或改革预期的调味品、啤酒及餐饮链标的，同时当前糖蜜市场价格环比进一步下降，对于酵母企业提升利润弹性有较大帮助。3）原奶周期拐点渐近，礼赠场景有望修复，乳制品继续结构升级，叠加高股息，性价比凸显。

【白酒】茅台2025 年确保普茅价格相对稳定，重在调整结构本周茅台召开经销商联谊会，提出2025 年茅台酒国内市场计划投放略有增长，确保普茅价格相对稳定。

在结构上，公司将减少53 度500ml 珍品投放；适度调增53 度1000ml 茅台；调整专卖店、商超电商合同产品结构；调整内部子公司合同产品结构；开发新品。酱香酒方面，要求2025 年增速不低于股份过去五年平均，1935 定位500-800 价位段，精耕长三角、珠三角、津京冀；酱香酒费用投入增长超过50%，绝对额增加15 亿元。我们认为2025 年市场需求或随经济好转而有所提振，公司通过控量调结构，将能有力实现普飞价格的稳定，从而为行业健康发展留出空间。系列酒增速规划有所回落，但竞争环境却相对复杂，运营难度有所提升，公司仍需做好产品定位及节奏管控。行业进入年度收官及春节备货阶段，考虑到库存水平及动销速度，部分酒企降低春节回款进度要求，厂商共建做好动销，但仍需防范批价水平的短期波动。

投资者宜着眼长期，乐观看待政策落地对消费的提振作用。重点推荐高档酒贵州茅台，五粮液，泸州老窖，及动销表现优秀的地产酒龙头山西汾酒，古井贡酒，迎驾贡酒，今世缘，金徽酒等，同时建议关注次高端酒企珍酒李渡、舍得酒业、水井坊等。

【啤酒】：青啤换届落地，组织焕新复苏可期青岛啤酒董事长黄克兴先生因已届退休年龄，向公司董事会提出辞任申请。经公司董事会表决，同意选举姜宗祥先生为公司第十届董事会董事长，并兼任公司总裁职务，同意委任姜宗祥先生为公司第十届董事会战略与投资委员会主席。青啤旺季严查虚出库，渠道低库存下Q4 销量出现复苏，当前管理层换届落地，25 年轻装上阵。10 月起，上海、杭州等地陆续推出餐饮消费券，随着财政化债政策落地，消费相关政策有望逐步落地，25 年啤酒消费有望重启量价复苏，关注政策逐步展开下餐饮端需求复苏。啤酒行业处于资本开支末期，良好的回款账期和稳定的经营现金流使啤酒企业具有提升分红的能力，青啤等国企对于股东投资回报的重视度在逐步提升，分红比例仍有提升空间，重啤近年保持100%左右高分红率，红利属性突出。2024 年喜力、重庆、乐堡、U8 等强势品牌也加大了区域渗透和全国化趋势，进一步帮助企业完成8-10 元价格带的卡位布局，行业结构升级仍在途中。啤酒竞争格局稳健，一揽子政策刺激下，啤酒消费有望重启量价复苏。基本面角度推荐青岛啤酒(A/H)、华润啤酒，同时推荐关注持续推进改革、α突出的燕京啤酒以及高股息率、红利属性较强的重庆啤酒。

【乳制品】：生鲜乳价格低位运行，关注春节备货情况近期春节备货开始，需求提升利好乳制品行业供需改善，行业喷粉下降。从价格来看，短期生鲜乳价格降至15.3 元/公斤，同比下降15.3%，但环比上一周持平。分供需两方面来看，乳制品供给在持续优化，且从需求端来看，政策也逐渐对消费形成一定有利刺激，后续有望持续拉动乳制品消费，助力奶价早日企稳，短期关注春节备货情况。整体来看，明年供需结构趋势应该较今年有所改善。同时，从成本来看，未来原奶成本可能还会在低位运行，饲料中，如玉米价格，也有所下降，养殖成本有所改善，对乳企而言成本压力减小。考虑到估值性价比，建议关注：1）伊利、蒙牛，估值处于历史偏低水平，且头部企业具备进一步提升市场份额能力的同时，也通过分红等保证股东利益。2）区域乳企中新乳业，具备较好的利润弹性，低温产品也契合当前消费趋势。

【调味品&速冻】：临近春节，关注餐饮链行业改善进展年底市场对刺激内需政策存在预期，带动食品关注度提升，主要是由于：1）政策对消费的刺激中，餐饮预期具备较高弹性，餐饮链随之受益；2）今年食品加大大客户渠道拓展，如山姆、盒马、百胜、塔斯汀等，部分企业上新值得期待。从政策来看，目前已经在部分地方发放餐饮券，尤其上海，发放力度较大。

根据美团数据，在“乐享浦东”餐饮消费券发放后，11 月上海浦东新区餐饮堂食消费额相较10 月环比增长19.8%，同时，日均堂食消费者数量也环比增长10.8%。短期来看，情绪当前边际改善，考虑到基本面企稳叠加政策刺激，我们认为以下方向受益：1）细分行业的龙头，渠道布局全面，产品线丰富，如海天味业、安琪酵母；2）对接大客户，有望持续上新，如立高食品、日辰股份；3）便捷化趋势驱动，行业渗透率不断提升，且企业分红率较高，如颐海国际、天味食品。4）改革预期标的，通过优化组织效率、挖掘内在势能跑赢行业，如中炬高新。

【软饮料&休闲食品】微信小店上线送礼功能，关注休闲零食在此渠道新增量微信小店上线送礼功能，包括三只松鼠、良品铺子、盐津铺子、劲仔食品、来伊份等食品公司都已经布局。

微信小店以类似红包的方式可以赠送好友休闲零食，未来即将迎来春节旺季，此渠道具有足够的流量和消费场景，建议积极关注新增量。三只松鼠线下分销高速增长，货盘产品不断丰富，果干炒货、坚果、瓜子等均取得高增，年货节公司产能充足，订单旺盛且对部分低价坚果礼盒和烘焙礼盒上调出厂价，预计公司营收和利润端能有亮眼表现。三只松鼠近期还和知名便利店品牌美宜佳全面推进深度战略合作，预计线下便利店渠道能贡献更多增量。临近春节，休闲零食板块催化较多，推荐盐津铺子、劲仔食品、甘源食品，以及员工激励的洽洽食品、战略调整效果显现的三只松鼠。

农夫山泉茶饮类继续保持较高增速，东方树叶在无糖茶市占率遥遥领先，高基数下仍有较好表现。从行业层面来看，包装水领域未发生恶性竞争情况，尽管农夫包装水目前同比仍有压力，但逐步修复中，公司对绿水占比进行适当控制，加大对包装水渠道管理和销售管理，包装水业务有望企稳回升。饮料行业维持高景气度，且近期价格战趋势放缓，我们推荐高成长标的，如东鹏饮料、农夫山泉，建议关注华润饮料。

风险提示：需求复苏不及预期，近2 年受宏观环境等因素影响经济增长有所降速，国民收入增长亦受到影响，未来中短期居民收入增速恢复节奏和消费力的提升节奏可能不及预期；食品安全风险，近年来食品安全问题始终是消费者的关注热点，产业链企业虽然不断提升生产质量管控水平，但由于产业链较长，涉及环节及企业较多，仍然存在食品质量安全方面的风险；成本波动风险，近年来食品饮料上游大宗商品价格波动幅度有所加大，高端白酒作为高毛利品类受原材料价格波动影响较小，但是低档酒和调味品等成本占比较高的品类盈利水平可能受原材料价格波动影响相对较大。